Redazione

9 gennaio 2026
(a cura di Fernando Ciapparoni)

Premessa

In un portafoglio di certificati che voglia essere sufficientemente protettivo, non possono mancare, oltre ai certificati sugli indici, quelli con Airbag. Questo è vero in particolar modo se si prevede un ribasso dei mercati, ma anche se non lo si prevede perché la cautela non è mai troppa! Infatti, i peggiori ribassi arrivano proprio quando uno meno se lo aspetta.
Prima di tutto vediamo di capire di cosa stiamo parlando, poi faremo opportuni esempi per confronto, ed infine proporremo una lista di prodotti, frutto di carotaggio su CedLab.

Come Funziona un Certificato Airbag

Il funzionamento di un Airbag è il seguente: incasseremo la cedola tutte le volte che, nella data di osservazione, il WO è sopra la barriera cedola. A scadenza, se il WO è sopra la barriera capitale, rientreremo dell’intero nominale, altrimenti otterremo indietro una somma ancora proporzionale alla performance del WO ma a partire dal livello di Airbag cioè: Nominale x (fixing finale / barriera capitale). L’effetto è quindi quello di “ammortizzare” la perdita del sottoscrittore se il WO finisce, a scadenza, sotto barriera.

Esempio di Performance Con E Senza Airbag

Per capire meglio la protezione che l’Airbag dà al nostro certificato possiamo dare una occhiata alla tabella seguente che riporta la performance di due prodotti, entrambi con barriera capitale 50%, uno con Airbag e uno senza Airbag.
Fino ad una discesa del Worst of a livello barriera (-50%) i due prodotti a scadenza hanno la stessa performance: entrambi rimborseranno l’intero capitale.
Se il Worst of a scadenza va sotto barriera, la differenza di performance è enorme.
Basta mezzo punto per capire l’effetto dell’Airbag: se il Worst Of scende del 50,5% da strike (cioè, sotto barriera capitale dello 0,5% nel nostro esempio), il prodotto senza Airbag perde il 50,5% del suo valore nominale mentre quello con Airbag perde un misero 1%.
Pazzesco vero? È evidente quindi quanto sia importante avere l’Airbag in un certificato 😊.

Quanto Mi Costa Avere L’Airbag?

Bene direte, da oggi in avanti li voglio tutti così! Quanto mi costa questa “funzione accessoria” in termini di rendimento? Allora non c’è una regola fissa, ma in generale possiamo stimare che il costo per avere l’Airbag in un certificato si traduce, a parità di tutto il resto (sottostati, strike e barriera), nel 20%/25% di cedola in meno. In buona sostanza due prodotti con gli stessi sottostanti stesso strike e stessa barriera capitale, uno con Airbag e uno senza avranno un rendimento atteso che si discosta del 20%/25% (se uno ha il 12% l’altro avrà il fra il 9% e il 9,5%).
È un costo accettabile? Direi di sì, per una buona fetta del nostro portafoglio, perché la prima regola è “salvaguardare il nostro denaro, poi guadagnare”.

Tipi di Airbag e Moltiplicatori

Non tutti gli Airbag sono uguali, dipende dal livello a cui la protezione Airbag viene attivata.
Di seguito le formule e i moltiplicatori che si applicano in funzione del livello a cui l’Airbag viene attivato (attenzione, non lo scegliamo noi, è imposto dall’Emittente caso per caso, lo trovate sul KID e/o sulle Final Terms):

Come si vede dalla tabella, più l’airbag si attiva in basso più il moltiplicatore è alto e la curva con cui scende il rimborso con WO al di sotto del livello Airbag risulta ripida. Questo va tenuto in conto con i sottostanti “naif”, di cui parleremo dopo.

Tipi di Airbag e Rimborsi

Esaminiamo ora da un punto di vista dei rimborsi, come la struttura Airbag ci protegge.

Di seguito la tabella performance Worst of – Rimborsi nel caso di Airbag 60:

Di seguito la tabella performance Worst of – Rimborsi nel caso di Airbag 50:

Ed infine la tabella performance Worst of – Rimborsi nel caso di Airbag 40:

È evidente dalle tabelle oltre la potenza della struttura anche come diventa “ripida” la curva della perdita quando il certificato scade sotto la barriera.

Certificati Airbag con Livello di attivazione uguale alla barriera capitale

Esaminiamo il caso più semplice in cui barriera capitale, barriera cedola e livello di Airbag sono uguali.
Esempio: Barclay’s XS2648311640 barriera capitale 50% Airbag 50 con sottostanti Banco BPM, Enel, Stellantis (WO a -44,85%) e Unicredit:

Se, a scadenza, Stellantis (ipotizziamolo come WO a scadenza 😊), sarà sopra gli 8,52 incasseremo l’intero nominale (100), se sarà sotto, per esempio a 8,4, incasseremo 100*(8,4/8,52) = 98,6% del valore nominale, cioè 98,6 euro. È evidente quale sia il benefit di questo tipo di prodotti: la perdita è ammortizzata.

Se considerassimo la lineare, il certificato “varrebbe” 55,15 euro invece è quotato in denaro a 85,95. Certo, è vicino al baratro, ma l’effetto dell’Airbag è assai potente nel tenerlo a galla, e, se la scadenza fosse domani, rimborserebbe il nominale.

Come vedete dalla formula però, la curva del rimborso (o della perdita) dopo il valore Airbag è “più ripida” della curva del rimborso (o della perdita) del WO. Mi spiego meglio: a scadenza per ogni punto sotto al 50% del WO andrò a perdere due punti di nominale sul rimborso come si può verificare alla voce “moltiplicatore” nella formula per il rimborso.

Certificati Airbag con livello di attivazione diverso dalla barriera capitale

Nel caso esaminato precedentemente, il livello dell’Airbag e la barriera capitale coincidono, ma non è un caso così frequente, spesso la situazione è assai più complessa.

Prendiamo ad esempio, il Vontobel DE000VC653V4 Barriera Capitale 45% Barriera Cedola 60% Airbag 60 con sottostanti Bper, Banca MPS, Stellantis (WO a -25,7%) e Banco BPM. Ecco, questo certificato è “impicciato” assai:

Innanzi tutto, abbiamo due barriere diverse: Cedola e Capitale. Inoltre, la barriera capitale e il livello di attivazione Airbag non coincidono. Se, a scadenza, Stellantis (ipotizziamolo 😊 come WO a scadenza), sarà sopra i 5,6943 incasseremo l’intero nominale (100). Se sarà sotto, per esempio a 5,6, incasseremo 100*(5,6/7,59) = 73,8% del valore nominale, cioè 73,8 euro. È evidente quale sia il vulnus di questo certificato. La perdita è sì ammortizzata, ma basta che a scadenza il WO chiude di un tick sotto la barriera capitale e la perdita è assai più consistente del caso precedente.
Per me questo è un buon prodotto. È di fatto un monosottostante tenuto in vita da Stellantis. Il Payoff è garantito con una buona protezione. Tenete conto che è un prodotto “vecchio” emesso il 1° novembre 2024 quando la volatilità era più alta di oggi e i rendimenti offerti più bassi.

Attenzione A Cosa Comprate: L’Effetto Dunning Kruger

Prendo a prestito un bias cognitivo per il titolo di questo paragrafo per sottolineare alcuni aspetti che vanno tenuti ben chiari nell’acquisto di certificati di investimento a capitale condizionatamente protetto. Il fatto che abbiamo selezionato un certificato con Airbag non ci garantisce affatto che stiamo salvaguardando i nostri denari. Se acquisto un prodotto e un sottostante si sbriciola, non c’è Airbag che tenga: sto rischiando tutti i miei soldi perché bucata la barriera, la curva della perdita è assai inclinata!

Diamo una occhiata a questo Vontobel DE000VM9K8U5 oramai scoppiato per colpa di Stellantis. La curva è poco ripida perché è un Airbag 65 ma di sicuro non è bello averlo in portafoglio.

Se acquisto un prodotto con sottostanti assai volatili, un po’ naif, l’airbag fa il suo dovere ma… i soldi li perdiamo lo stesso! Diamo una occhiata al Vontobel DE000VU2XKT5.

Si tratta di un Airbag 60 sprofondato che quota 11 punti a premio. Se lo avessi…me ne libererei al volo!

Ma il peggio del peggio deve ancora arrivare. Acquistare un prodotto con Airbag su titoli naif callable. Ecco, neanche sotto tortura.

Prendiamo ad esmpio il seguente Leonteq CH1300973364 su Enphase Energy:

Lo scenario dice tutto…. Ha 9 cedole in memoria. Questa roba lasciatela lì.

Ma anche il seguente Leonteq CH1290288708 su Osram:

Aveva una ridicola cedola dell’1%. A novembre ne ha incassate 15 in memoria con un colpo di … reni diciamo… 😊.

Quindi ricordate, la struttura bella e accattivante si, ma guardate prima i sottostanti. Ci credete? Bene, allora guardate la struttura, altrimenti passate al successivo. Poi ognuno di noi è libero di investire i propri soldi dove vuole e come crede, ecco perché gli emittenti fanno questi prodotti, per far fronte al livello di sopportazione del rischio di tutti.

Si, tutto chiaro, ma cosa posso comprare oggi sul mercato?

Ad oggi vi sono sul mercato 711 certificati con Airbag così distribuiti:

Di questi, 137 sono Callable (quasi tutti di Leonteq, EFG e BNP Paribas come era facile aspettarsi). Dalla tabella si vede come in questo caso i maggiori 6 emittenti di certificati a capitale condizionatamente protetto si dividono il mercato degli airbag in maniera quasi paritaria, non c’è quindi un emittente driver di mercato per questa tipologia di certificati.

Sui 711 certificati airbag analizzati, ho tagliato tutti i certificati con rendimento annuale <9% ma stavolta ho fatto un diverso ragionamento sul buffer barriera capitale cercando di capire se e come sia possibile trovare delle potenziali “perle in disgrazia e dimenticate”.
Ho infatti costruito una tabella con Buffer negativo (da -0,1% a -15%) per andare a scovare possibili “ritorni” di sottostanti in area positiva. Per maggior chiarezza la prima tabella riporta quindi tutti i certificati a capitale condizionatamente protetto in euro di tipo long con airbag e buffer barriera negativo compreso fra 0 e -15%. Si tratta quindi di una tabella da maneggiare con cura perché il WO è sotto la barriera capitale.
Ne esce una tabella di 31 prodotti (la prima nel file allegato) in cui oltre alla solita colonna in blu col buffer barriera, sono evidenziate altre due colonne: una in rosso con il payoff annuo con gli attuali valori dei sottostanti e una in viola che rappresenta il payoff annuo potenziale “se” il WO rientra al di sopra della barriera capitale. Questa colonna rappresenta quindi il caso “migliore”.
Nelle successive tabelle ho inserito tutti i prodotti con buffer positivo, partendo questa volta da 0. Inoltre, ho ripulito la lista dai certificati che andranno in autocall a breve che non avrebbe senso acquistare oggi. Al solito non troverete né reverse né certificati in dollari e il rendimento annuale è ricalcolato sulla base del prezzo ask di venerdì 9 gennaio 2026. In altre parole, la seconda tabella riporta quindi tutti i certificati a capitale condizionatamente protetto in euro di tipo long con airbag e buffer barriera positivo compreso fra 0 e 20%.
Le successive tabelle hanno la stessa logica con buffer crescenti.
La lista completa, con in rosso il rendimento annuo ricalcolato ed in blu il buffer barriera suddivisa in sotto tabelle come segue:

• per buffer: buffer negativo, fra 0 e 20%, > 20%,>25%, >30%, >35%, >40%, >45%, >50% e >55%
• per rendimento se buffer > 20%: >12%, >13%, >14% e >15%
• Fixed
• Softcall

la trovate Qui (link al file excel). Come sempre la lista è ordinata per scadenze crescenti ed hyperlinkata su Cedlab.

Buon gain a tutti.

31 dicembre 2025
(a cura di Fernando Ciapparoni)

Premessa

Riprendo un articolo di qualche mese fa riorganizzando i contenuti ma soprattutto aggiornando i valori di volatilità implicita.

Di cosa stiamo parlando?

La volatilità implicita è un valore derivato dai prezzi di mercato delle opzioni e rappresenta l’aspettativa degli operatori di mercato sulla futura volatilità del sottostante. Si calcola, in sostanza, facendo il “contrario” delle formule di valutazione delle opzioni, come quella di Black-Scholes, inserendo il prezzo di mercato dell’opzione e calcolando la volatilità necessaria per giustificare quel prezzo.

La volatilità implicita va tenuta in conto nell’analisi dei certificati perché agisce come boost al prezzo essendo i certificati strutturati attraverso le opzioni.

Un innalzamento della volatilità implicita tende a deprimere il prezzo dei certificati, ma è anche vero che, quando la volatilità sale, gli emittenti riescono a strutturare dei prodotti con payoff migliore. Sono considerazioni di cui occorre tenere conto quando si sceglie un certificato o, meglio il timing di acquisto.

Prima di analizzare l’andamento della volatilità implicita di un certo numero di sottostanti vediamo alcune informazioni sul suo calcolo, sulla sua importanza ed un esempio pratico di calcolo. In ogni caso, si possono trovare in rete i valori attuali di tutti i titoli che sono sottostanti ai certificati.

Come si calcola la volatilità implicita:

• Scelta dell’opzione: si sceglie un’opzione (call o put) con un prezzo di mercato rilevante per il sottostante in questione.
• Ricerca dei parametri: si identificano i seguenti parametri dell’opzione e del sottostante:
  • Prezzo del sottostante (S): Il prezzo corrente del titolo o indice sottostante.
  • Prezzo strike (K): Il prezzo di esercizio dell’opzione.
  • Tempo alla scadenza (T): Il tempo residuo fino alla scadenza dell’opzione, espresso in anni.
  • Tasso di interesse (r): Il tasso di interesse senza rischio.
  • Prezzo dell’opzione (C o P): Il prezzo di mercato dell’opzione.
• Applicazione della formula (Black-Scholes): si applica la formula di Black-Scholes, o una formula simile, per il calcolo del prezzo teorico dell’opzione. La formula richiede come input, tra gli altri, la volatilità del sottostante.
• Ricerca della volatilità: si modifica il valore della volatilità nella formula fino a quando il prezzo teorico dell’opzione ottenuto non corrisponde al prezzo di mercato dell’opzione. Questo valore di volatilità è la volatilità implicita.

Metodi di calcolo:

• Soluzione numerica: la formula di Black-Scholes, essendo non lineare, non è invertibile analiticamente. Pertanto, la volatilità implicita si ricava solitamente attraverso una soluzione numerica, come la ricerca iterativa.
• Metodo grafico: è possibile utilizzare un grafico per visualizzare il prezzo teorico dell’opzione in funzione della volatilità e individuare il valore che corrisponde al prezzo di mercato.

Calcolatrici online:

Sono disponibili numerose calcolatrici online che consentono di calcolare la volatilità implicita inserendo i parametri dell’opzione.

Volatilità Storica

La volatilità storica è una misura statistica che indica quanto il prezzo di un asset (azioni, indici, valute, ecc.) è variato in passato rispetto alla sua media. In pratica, rappresenta il grado di incertezza o rischio osservato storicamente.

Differenza Fra Volatilità Storica ed Implicita

La volatilità storica misura quanto il prezzo di un asset è variato in passato, il suo calcolo è basato su dati storici (rendimenti passati) ed è retrospettiva, descrive cioè il rischio osservato.

La volatilità implicita stima la volatilità futura deducendola dai prezzi delle opzioni, si calcola come abbiamo descritto sopra utilizzando il prezzo corrente dell’opzione ed è prospettica, riflette quindi le aspettative del mercato sul rischio futuro.

Importanza Della Volatilità Implicita:

• Indicatore di sentiment: la volatilità implicita è un indicatore del sentiment degli operatori di mercato riguardo alla futura volatilità del sottostante.
• Fattore nel pricing delle opzioni: la volatilità implicita è un fattore fondamentale nella valutazione delle opzioni.
• Strumento di trading: i trader possono utilizzare la volatilità implicita per sviluppare strategie di trading basate sull’aspettativa di cambiamenti di volatilità.

Esempio Pratico:

Per trovare la volatilità implicita di un’opzione call con scadenza a 30 giorni su un titolo che costa $100, con strike a $105, tasso di interesse 2% e prezzo dell’opzione $5, si utilizza un metodo iterativo o una calcolatrice online per trovare il valore della volatilità che, inserito nella formula di Black-Scholes, restituisce un prezzo teorico di $5.

Impatto Della Volatilità sulle Opzioni e Sui Certificati

L’impatto della volatilità sul prezzo delle opzioni è fondamentale perché la volatilità è uno dei principali driver del premio (o prezzo) di un’opzione. Premetto di non essere un “professionista” delle opzioni, le ho tradate diverse volte nel corso degli anni perché sono curioso, ma senza continuità e con poca strutturazione (quindi anche male probabilmente 😊). Nonostante ciò, ne capisco abbastanza bene il funzionamento per avere chiaro lo scenario che si ha nei certificati di investimento. Cerco di seguito di spiegare, a modo mio, cosa sottende alla struttura di un certificato senza per questo fare una trattazione esauriente sulle opzioni, in modo da permettervi di capire a cosa fare attenzione prima di acquistare un prodotto o semplicemente trovare la chiave di lettura per confrontarne alcuni che ci sembrano simili.

Nei modelli di pricing (es. Black-Scholes), la volatilità è il parametro che misura l’incertezza sul prezzo futuro del sottostante. Quindi:

• Maggiore volatilità = maggiore probabilità che il prezzo si sposti significativamente quindi più chance che l’opzione finisca in-the-money

L’effetto diretto sarà perciò:

• Opzioni call e put: entrambe aumentano di valore quando la volatilità cresce, perché aumenta la probabilità di movimenti ampi (sia verso l’alto che verso il basso).

La Sensibilità alla volatilità si misura con il Vega, (una delle “Greche”). Il Vega indica quanto varia il prezzo dell’opzione se la volatilità implicita cambia di 1 punto percentuale. Opzioni con scadenza più lunga e strike vicino al prezzo corrente hanno Vega più alto, cioè, sono più sensibili alla volatilità.

L’impatto pratico sarà pertanto:

• Se la volatilità implicita aumenta, il premio delle opzioni sale.
• Se la volatilità scende (mercato stabile), il premio cala.

Stante che tutti i certificati di investimento a capitale condizionatamente protetto sono tutti strutturati attraverso opzioni (sono gli strumenti che gli Emittenti acquistano e/o vendono per garantire il flusso cedolare ed il loro guadagno) risulta evidente che la variazione del prezzo delle opzioni determinata dalla variazione della volatilità dei sottostanti ha un impatto significativo sul prezzo dei nostri certificati 😊.

Se, come abbiamo visto, quando la volatilità implicita sale, il costo delle opzioni aumenta, l’effetto pratico di tale aumento sui certificati si può riassumere come segue:

• Per i Certificati già emessi:
  • Se il certificato incorpora opzioni vendute (i Cash Collect Long), un aumento della volatilità fa scendere il valore del certificato sul mercato secondario.
  • Se incorpora opzioni comprate (Certificati Reverse), il valore può salire.
• Per le nuove emissioni:
  • Maggiore volatilità implica premi più alti per le opzioni e pertanto strutture meno “generose” (cedole più basse, barriere più strette) per mantenere la stessa protezione.

Sull’ultimo punto verrebbe facile da eccepire. Ma come, aumenta la volatilità e gli Emittenti stringono la cinghia??? Mi sembrerebbe il contrario! E invece no. Gli emittenti spesso ci “attirano” con una cedola più generosa ma, in realtà, poi, ci riducono la barriera…

Tenete a mente queste considerazioni:

I certificati a capitale condizionatamente protetto (prendiamo un semplice Cash Collect) sono costruiti dall’Emittente con opzioni vendute (tipicamente put) per finanziare le cedole.

Cosa abbiamo detto che succede se la volatilità sale?

• Il prezzo delle opzioni vendute sale, l’emittente incassa di più, ma il rischio di barriera aumenta.
• Per mantenere lo stesso profilo di rischio e margine, la banca non può semplicemente alzare la cedola senza aumentare il rischio.

Quindi, per bilanciare:

• O la cedola scende
• O la barriera sale
• O l’Emittente rischia il collo….

Analisi Dei Sottostanti In Termini Di Volatilità

Quando cerchiamo nella cesta dei prodotti quello che “ci piace di più“, spesso ci dimentichiamo di dare una occhiata alla volatilità dei sottostanti, magari perché non ne capiamo il senso o non sappiamo confrontarla o banalmente perché guadiamo sottostanti, cedole, barriere, eventuali “accessori” (star, airbag, fixed…) e ci fermiamo li. Anche no!

La combinazione dei sottostanti in un certificato è importante. Trascuro per ora la questione “basket correlato” Vs “basket decorrelato” e mi soffermo sulla volatilità.

Se ho nel certificato tre sottostanti di cui due a volatilità 20 e uno a 50, non si fa la media del pollo. Dire che la volatilità media del certificato è 30 non è corretto, lo è matematicamente, ma non è questo il punto. Il driver del vostro certificato è il sottostante con volatilità 50. È lui che maggiormente da la “spinta” all’ampiezza delle cedole, perché è lui che (sulla carta, attenzione) tenderà a mettere più a rischio il vostro investimento.

Avrete sicuramente notato come gli Emittenti si divertano a creare certificati con sottostanti un po’ naif con volatilità oltre 60 (talvolta anche 100) e cedole (potenziali) da brivido. Personalmente le ritengo più scommesse che investimenti, ma poi ognuno ha il suo livello di sopportazione (assuefazione?) al rischio 😊.

Una cosa che possiamo fare, se abbiamo i dati, è anche confrontare la volatilità del titolo Pippo oggi rispetto a due mesi fa o a sei mesi fa per vedere se il sentiment su quel sottostante è mutato in un senso o nell’altro.

Ma potremmo anche mettere in relazione la volatilità storica del titolo pippo con quella attuale. In questo modo andiamo a vedere quale è il sentiment futuro su pippo rispetto al sentiment storico del mercato sul medesimo sottostante. In questo modo metto in relazione una vista prospettica con una retrospettiva.

Bene, ma tutte queste info dove le troviamo? In rete, una ad una con tanta pazienza… ma se non avete tempo o pazienza ho fatto questo collage apposta 😊.

Che cosa andiamo a mettere in tabella

Esaminiamo ora i valori di volatilità implicita e storica di alcuni titoli che sono sottostanti comuni di molti certificati.

Per valutarne le variazioni prendiamo come momento “zero” il 19 marzo 2025, circa 10 giorni prima dell’annuncio da parte dell’amministrazione americana dell’imposizione dei dazi.

Andremo a valutare oggi, 31 Dicembre 2025, e nei prossimi mesi, l’impatto dei dazi e della evoluzione della situazione finanziaria sulla volatilità dei titoli nel corso del tempo. Le tabelle che seguono saranno quindi aggiornate via via che cambia la situazione economico-finanziaria internazionale.
I titoli presi in considerazione sono oltre 200 e, nel loro complesso, sono utilizzati in oltre il 95% dei certificati a capitale condizionatamente protetto oggi sul mercato.

In questa analisi ho preferito suddividere i titoli in gruppi più o meno omogenei rispetto al settore di appartenenza sebbene tantissime altre aggregazioni possano essere validamente effettuate. È evidente che titoli appartenenti allo stesso settore hanno volatilità diverse in funzione del mercato/borsa di quotazione. Facile vedere come, ad esempio, il Nasdaq sia molto più volatile di Piazza Affari.

Come potete ben immaginare la volatilità nel mese dei dazi si è alzata tantissimo per poi riscendere lentamente da aprile ad oggi dove i valori sono assai bassi.

Esaminiamo i basket uno ad uno. Nelle tabelle ho inserito anche l’ultimo valore disponibile per il titolo e la forchetta minimo massimo nelle ultime 52 settimane per capire come si è mosso ciascun sottostante negli ultimi 12 mesi.

Conclusioni e Considerazioni Personali

Premesso che nessuno regala nulla in ambito finanziario, è necessario analizzare bene cosa si desidera acquistare perché un rendimento “più alto” si accompagna sempre con un rischio maggiore. La presunta “generosità” degli Emittenti in taluni casi è in realtà “pelosa”, perché ognuno tira l’acqua al proprio mulino, sebbene i certificati di investimento siano, forse, l’unico tipo di investimento dove il concetto di Win-Win Emittente-Investitore trovi una sua vera identità.

Vi consiglio di stampare qualcuna delle tabelle (o forse tutte) o comunque di tenerle da parte, perché una occhiata in più quando si desidera acquistare è sempre buona norma. Sarà mia cura tenerle aggiornate ogni tre quattro mesi perché il dato più è fresco e meglio è 😊.

Le tabelle in Excel, se vi volete divertire a fare analisi diverse rispetto alle mie, le potete trovare Qui (link al file excel), i valori esposti sono quelli del 31 dicembre 2025.

Buon gain a tutti!

28 dicembre 2025
(a cura di Fernando Ciapparoni)

Premessa

L’obiettivo di questo articolo, quarto della serie “brainstorming”, è quello di scandagliare con profondo dettaglio i certificati con ENEL come sottostante. In pratica mettiamo ai Raggi X ENEL e vediamo cosa ne esce.

Situazione Finanziaria e Rating

Di seguito il rating di ENEL per le tre maggiori agenzie:

Andamento in borsa degli ultimi anni

Di seguito l’andamento di Enel alla borsa di Milano (ticker ENEL.MI) negli ultimi 5 anni:

Come si vede Enel è sui massimi di periodo.

Dati nel Periodo

Di seguito alcuni dati di performance di Enel nel triennio:

Selezione di certificati

Ci sono ad oggi 593 certificati con ENEL come sottostante. È necessario fare una piccola scrematura e poi dividere la risultante in sezioni.

Per prima cosa eliminiamo dalla lista tutti quelli che hanno una barriera continua (anche no, grazie), quelli in dollari (non vogliamo aggiungere il rischio cambio), i pochi reverse (nella prossima vita) e quelli con rendimento cedolare proprio basso. Beh, abbiamo scremato abbastanza, ne restano 258 😊
A questo punto dobbiamo ragionare sulle barriere ma, stante che l’obiettivo era fare i Raggi X, non scartiamo proprio nulla, se non tutti quelli che andranno in autocall al prossimo giro e quelli che hanno un payoff annuo minore del 8%. A questo punto, dopo aver ricalcolato il payoff annuo sulla base dell’ask di martedi 23 dicembre 2025 segmentiamo i certificati che abbiamo ottenuto sulla base del buffer residuo. Ne abbiamo ottenuti 169 con buffer positivo e 61 con buffer negativo.

Considerazioni su Enel nei certificati

Quando abbiamo esaminato i certificati con Banca MPS o banco BPM o con le banche francesi, abbiamo notato che molto spesso i prodotti hanno i sottostanti correlati, cioè, hanno sottostanti “dello stesso settore”, nel caso specifico altre banche.

Enel è invece un sottostante che più spesso, anche più di ENI, si abbina “un po’ con tutti” per generare panieri tipicamente decorrelati. In alternativa la troviamo in panieri correlati ma con altri sottostanti del segmento utilities e rinnovabili generando così panieri a volatilità medio alta. Questa è la spiegazione del fatto che troviamo bel 61 prodotti sotto barriera fra quelli esaminati nonostante ENEL sia ai massimi di periodo. È il limite (ma per certi versi la forza) della decorrelazione nei panieri di certificati a capitale condizionatamente protetto.

Iniziamo di seguito la segmentazione dei certificati per Worst Of; per quanto detto prima troviamo quasi 40 diversi Worst of nei certificati a capitale condizionatamente protetto con Enel.

Certificati con Enel come WO

Troviamo 24 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Eni

Troviamo 16 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO settore Utilities e Rinnovabili

Troviamo 19 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO settore Energy

Troviamo 15 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Stellantis

Troviamo 17 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Ferrari

Troviamo 9 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Settore Automotive

Troviamo 4 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Campari

Troviamo 4 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Leonardo

Troviamo 4 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Moncler

Troviamo 6 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Nexi

Troviamo 6 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Bancari

Troviamo 12 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con Settore Pharma

Troviamo 7 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO STMicroelectronics

Troviamo 18 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Certificati con WO Altri Sottostanti

Troviamo 8 certificati con queste caratteristiche. Eccoli di seguito:

Segmentazione per Buffer/Tipologia

In alternativa alla segmentazione per Worst Of di seguito i soliti criteri:

• Per Buffer: >0, >15%, >20%, >25%, >30%, >35%, >40%, >45%
• Airbag
• Softcall

Inutile dire che la fascia di buffer 0 – 20% porta con sé tanto rischio ma anche possibili payoff assai significativi. Si consiglia comunque dose omeopatica 😊.

Certificati a Buffer Negativo

Per effetto dell’uso di ENEL in panieri decorrelati troviamo parecchi certificati con WO sotto barriera o, come li ho chiamati spesso, certificati a buffer negativo. Oggi ne troviamo 61 ma un paio di mesi fa erano assai di più. Molti hanno rimesso la testa fuori dell’acqua per la risalita di Stellantis ed STMicroelectronics (coppia che ha ucciso parecchi prodotti negli ultimi 12 mesi. Qui la suddivisione è fatta in tre gruppi:

• Buffer negativo fino a -15%
• Buffer negativo oltre il -15%
• Airbag

Qui, per chi ha una visione positiva, ci possono essere occasioni di guadagno, ma è sempre un terreno scivoloso e vicino al dirupo 😊.

Conclusioni Personali e File

Debbo dire che mi piace Enel, ma ho pochi certificati con questo sottostante. Spesse volte non mi piace la “combinazione” con cui vengono costruiti i panieri. Dalle liste vedete bene cosa può provocare sia la troppa decorrelazione sia generare un paniere si correlato, ma con sottostanti con volatilità assai diverse. Spulciando qua e là, qualcosa che rispecchia la propria propensione al rischio dando in cambio un payoff soddisfacente però si trova 😊. ENEL è il colosso italiano dell’energia e, a mio parere, anche con un sell-off significativo del mercato, la vedo ben salda. In ogni caso è necessario fare attenzione a cosa si compra, soprattutto se parliamo di panieri decorrelati. A voi la scelta.

Per chi preferisce le tabelle, ordinate come sempre per scadenza crescente e con i valori di martedi 23 dicembre 2025 che determinano i payoff annui in colonna I, trovate:

• Qui (link al file excel) quelle con buffer positivo
• Qui (link al file excel) quelle con buffer negativo

Buon gain a tutti!

27 dicembre 2025
(a cura di Fernando Ciapparoni)

Premessa

Con la scusa di fare uno screening sui certificati Softcallable presenti sul mercato, riprendo un tema dibattuto sul grado di validità di questo tipo di certificati di investimento. Per fare questo, prima di passare all’operatività, prendo a piene mani da un articolo di inizio giugno nel quale scrissi:
In origine questo articolo voleva essere sui certificati Softcallable ma, in corso d’opera, mi sono accorto che per spiegare perché sono validi e dire in quali situazioni, secondo me, vanno acquistati e in quali no, dovevo necessariamente passare per i certificati Autocall.
Riprendo di seguito quanto scritto all’epoca perché tutt’ora valido, cercando di raccontare le piccole sfumature che fanno un certificato migliore di un altro e suggerire il timing del potenziale acquisto.

Certificato con Autocall: cosa è e come funziona

Quando troviamo scritto Autocall sul KID, sulle Final Terms o semplicemente nel nome di un certificato, vuol dire che quel prodotto, sebbene scada magari fra tre o quattro anni, sotto certe condizioni può rimborsare anticipatamente il capitale (e, in generale, l’ultima cedola). È un meccanismo di tipo Win Win: da un lato consente all’emittente di interrompere il flusso di cedole da pagare, dall’altro consente all’investitore di ritornare in possesso dell’intero capitale prima del dovuto (scadenza naturale del certificato), consentendogli di utilizzare quei risparmi in altro modo. La tipica condizione di autocall è in generale che tutti i sottostanti alla data di osservazione (se l’autocall è attivo), siano sopra la barriera di autocall. Se la barriera autocall è fissa nel tempo parliamo di autocall fisso, se diminuisce nel tempo, parliamo di autocall stepdown. L’autocall può essere attivo fin dalla prime date di rilevazione (fast autocall), o più avanti nel tempo, magari anche un anno dopo l’emissione e può essere ad un livello dei sottostanti diverso (più basso) da quello iniziale (strike). Lo stepdown può essere mensile, trimestrale o semestrale, di una percentuale fissata nelle regole del certificato, KID o Final Terms.

Ricordiamo che la famiglia di certificati di cui stiamo parlando è quella dei certificati a capitale condizionatamente protetto, cioè che garantiscono il rimborso al valore nominale (tipicamente 100 o 1000 euro) al verificarsi, a scadenza (barriera discreta), delle condizioni riportate nel KID del certificato.

Esempio di certificato con Autocall Fisso

A giugno presi ad esempio il certificato BNP Paribas XS2509391590 su American Airlines, Boing e Lufthansa (WO a -25,5% da strike) tipico Cash Collect Low Barrier con Autocall fisso e barriera 40%. È ancora “in vita”. Vediamo lo scenario del 2 giugno e quello di oggi:

(Come potete vedere dal payoff, oggi non lo comprerei perché ha un rendimento basso, ma a giugno certo che sì, ma non è questo il punto)
Come si vede dall’ultima figura, l’Autocall è fisso al 100% e parte dalla sesta rilevazione. Cosa vuol dire? Dalla sesta rilevazione e a tutte le successive, il certificato va a rimborso anticipato se e solo se tutti i sottostanti a quella data sono sopra il valore di strike.

Come vedremo nei successivi capitoli, la protezione di questo certificato non è data dal possibile Autocall, (protezione in effetti assai debole in questo caso) ma dalla barriera bassa. Mi piace? SÌ, molto, (magari dopo un anno dall’emissione per accorciarne la vita residua) la debolezza dell’Autocall Fisso accoppiata alla protezione della barriera bassa lo rende prodotto da cassettista valido per staccare cedole fino alla fine, nonostante i sottostanti abbiamo una volatilità non proprio bassa.
Mi piaceva, è rimasto in vita garantendo un buon flusso cedolare. 😊

Esempio di certificato con Autocall Stepdown

L’esempio che feci a giugno, con il certificato EFG CH1336218750 su Brent crude (WO a -22,2% da strike all’epoca) e WTI crude, cash collect con Autocall Stepdown e barriera 60% è purtroppo (o per fortuna, a seconda dei gusti) andato in autocall. È stato un cavallo di battaglia assai significativo. Lo lascio nel testo perché sebbene rimborsato alla prima data utile (31 Luglio) è stato una storia di successo. Di seguito lo scenario del 2 giugno:

Come si vede dall’ultima figura l’Autocall era Stepdown (scendeva) dal 100% del 5% ogni tre mesi (a giugno era all’85% e scese all’80% alla rilevazione di luglio, cosa che provocò, complice la risalita del prezzo del petrolio, l’autocall) e partiva dalla quarta rilevazione. Cosa vuol dire? Dalla quarta rilevazione e a tutte le successive, il certificato andava a rimborso anticipato se e solo se tutti i sottostanti a quella data fossero stati sopra il valore di barriera Autocall riportata in figura.

Ma quale è l’impatto dello Stepdown sul prezzo del certificato? Lo vediamo nella prossima figura:

Si nota chiaramente che il certificato ha tenuto benissimo il prezzo nonostante il WO sia stato a metà strada fra lo strike e la barriera capitale. Il 6 Giugno 2025, quando scrissi il primo articolo sul tema, era in Ask a 980 (attenzione era in Bid Only da tempo e questo è il motivo degli spike di prezzo che vedete in figura) quindi vuol dire che si acquistava due punti sotto la pari sebbene il WO fosse 22,2 punti sotto lo strike. Bello vero? Si, una bella protezione.

Il 6 giugno scrissi inoltre:
Pensate che, se il WO sale di 9 punti alla rilevazione del 30 Giugno va a rimborso ma, se ciò non succedesse, basterebbero 2,5 punti di salita alla rilevazione del 31 luglio per andare ugualmente a rimborso! (attenzione non fate 9-5=4 perché i 5 punti di Stepdown si calcolano dallo strike che è più alto e non dal valore corrente😊). La struttura di questo certificato mi piace molto. Nello specifico deve piacere il Petrolio, che non ha la volatilità di un assicurativo, ma la struttura è sicuramente funzionale al caso.
Ed è esattamente quello che è successo due mesi dopo 😊.

Quando ho spiegato a mio figlio il funzionamento di questo tipo di certificati gli ho detto che l’Autocall Stepdown tende ad attirare come una calamita il prezzo del certificato verso il nominale, se i sottostanti non crollano in modo esagerato. Infatti, anche se i sottostanti scendono, mese dopo mese la barriera autocall scende fisiologicamente, rendendo sempre possibile il richiamo anticipato del certificato. E attenzione, il richiamo è sempre al nominale, ecco perché il prezzo del certificato si tiene vicino al nominale (nel caso in esame è 20 punti a premio sulla lineare).

Può sembrare ridondante ma lo ripetiamo per chiarezza, avere l’Autocall in un certificato è bene, ma avere lo Stepdown aggressivo è molto meglio!
Ma siccome le cose non sono mai solo bianche o nere, vedremo successivamente che anche non avere l’Autocall (o averlo fisso) può essere un bene in certe situazioni e quale può essere il vantaggio.

Esempio di certificato con Autocall Fast

Facciamo due nuovi esempi. Prendiamo il certificato Unicredit DE000UG89PV7 su Saipem, Banca MPS, STMicroelectronics (WO a -21% da strike) e Stellantis, cash collect Fast con barriera 30%. Vediamolo:

Come si vede dall’ultima figura l’Autocall è Stepdown (scende) dal 100% del 1% ogni mese (attualmente è all’96%) e parte dalla seconda rilevazione. Cosa vuol dire? Dalla seconda rilevazione e a tutte le successive, il certificato va a rimborso anticipato se e solo se tutti i sottostanti a quella data sono sopra il valore di barriera Autocall riportata in figura.

Ma quale è l’impatto dello Stepdown sul prezzo del certificato? Lo vediamo nella prossima figura:

Il prezzo del certificato sembra non curarsi dell’andamento del Worst Of, che potrebbe, con altre strutture, essere assai depressivo.

Non curatevi del prezzo che vedete in ask al 23 dicembre, è un privato a oltre 108 (il prodotto è in Bid Only) che schiaccia il payoff teorico a poco più del 7% ma ovviamente è un dato fuorviante. Che dire, per me chi lo ha se lo tenga, è un prodotto pazzesco in una situazione che garantisce un flusso cedolare futuro non da poco. Ragazzi, è un prodotto che quota in Bid 99,7 con il WO sotto di 21 punti! Lo comprerei oggi? Dipende, perché, come detto, è in Bid Only e non è facile strappare un prezzo conveniente.

Prendiamo poi il certificato Leonteq CH1476721571 su Deutsche Bank, STMicroelectronics (WO a -4.3% da strike) Unicredit e Barclays, cash collect Fast (ma non molto in effetti) con barriera (cedola e capitale) 50%/40%. Vediamolo:

Come si vede dall’ultima figura l’Autocall è Stepdown (scende) dal 100% del 1% ogni mese (attualmente è all’99%) e parte dalla terza rilevazione. Cosa vuol dire? Dalla terza rilevazione e a tutte le successive, il certificato va a rimborso anticipato se e solo se tutti i sottostanti a quella data sono sopra il valore di barriera Autocall riportata in figura.

Ma quale è l’impatto dello Stepdown sul prezzo del certificato? Lo vediamo nella prossima figura:

Il prezzo del certificato sembra non curarsi dell’andamento del Worst Of (è arrivato fino a quasi -20% da strike senza influenzare il prezzo del certificato), che potrebbe, con altre strutture, essere assai depressivo. Che dire, anche questo è un prodotto pazzesco con barriera 40 e anche l’Airbag a protezione. In Ask a 1.002 !!!

Esempio di certificato con Autocall iniziale diverso da strike

Si tratta di un caso particolare dei precedenti in cui il livello Autocall parte molto più basso dello strike. L’obiettivo può essere duplice: puntare ad un Autocall veloce e, se ciò non accadesse per un repentino calo di un sottostante, avere da subito il livello Autocall basso per permettere la tenuta del prezzo. Prendiamo il certificato Marex IT0006771452 su Enel, Eni, Ferrari (WO a -9,8% da strike) e Stellantis, cash collect SuperFast con barriera 50%. Vediamolo:

Come si vede dall’ultima figura l’Autocall è Stepdown (scende) dal 94% del 1.5% ogni mese (attualmente è all’94%) e parte dalla seconda rilevazione. Cosa vuol dire? Dalla seconda rilevazione e a tutte le successive, il certificato va a rimborso anticipato se e solo se tutti i sottostanti a quella data sono sopra il valore di barriera Autocall riportata in figura.

L’impatto dello Stepdown e della partenza da 94% avrà un positivo impatto sul prezzo del certificato mantenendolo sempre vicino al nominale. Infatti, sebbene il WO sia a quasi 10 punti da strike, il certificato quotava il 23 dicembre 1.001 in ask.
Sicuramente un certificato con un’ottima struttura che manterrà le premesse. Per me è fantastico, e in una situazione ottimale, Ferrari lo tiene in vita garantendo un flusso cedolare significativo restando sempre intorno alla parità. Sono questi i prodotti che dobbiamo avere cura nel ricercare fra i tantissimi a disposizione.

Cosa è (e come funziona) un certificato Softcallable

Chiarito il funzionamento e l’effetto positivo dell’Autocall sul prezzo di un certificato vediamo ora come funziona un certificato Callable. Un certificato Softcallable è un prodotto in cui l’Emittente ha la facoltà (ma non l’obbligo) di richiamarlo e quindi rimborsarlo anzitempo. In buona sostanza le chiavi della macchina sono in mano all’Emittente: quando si stufa ce lo rimborsa; potrebbe farlo subito o farlo in qualunque momento, anche alla scadenza del certificato.

Dobbiamo fare alcune considerazioni chiave sul funzionamento di questo tipo di certificati perché ho notato in rete che sul tema c’è un po’ di confusione fra gli investitori.

Il rimborso anticipato “a discrezione dell’emittente” può avvenire in qualsiasi data di rilevazione (ovviamente se l’autocall è attivo) indipendentemente da come sono posizionati i sottostanti. Questa è una clausola chiave. L’Emittente può rimborsare anche se uno o più sottostanti sono sotto la barriera autocall (cosa che non è vera per i certificati autocall visti precedentemente).

Il rimborso anticipato avviene sempre al nominale anche se un sottostante è sotto strike; si recupera quindi l’intero capitale e non una sua parte come qualcuno pensa.

La logica di rimborso da parte dell’Emittente sfugge alle normali considerazioni che l’investitore può fare. Ricordiamoci che nello strutturare un certificato l’Emittente acquista (e vende) oltre che le azioni dei sottostanti (per portare a casa i dividendi) anche e soprattutto prodotti derivati dai sottostanti stessi, tipicamente opzioni. Inoltre, acquistare un certificato vuol dire in qualche modo prestare dei capitali all’Emittente a fronte di un impegno alla restituzione (sotto certe condizioni) oltre agli eventuali interessi (rappresentati in questo caso dalle cedole). La domanda che si pone l’Emittente è: il valore delle posizioni acquistate (o vendute) per strutturare il certificato è ancora tale da sostenere un flusso in uscita rappresentato dalle cedole? Le opzioni con cui ho strutturato e coperto il mio certificato si sono gonfiate o sgonfiate come effetto della volatilità? E, ancora, nelle condizioni di mercato attuali mi conviene ancora remunerare il “prestito” avuto dagli investitori pagando le cedole dell’importo prefissato?

L’Emittente inoltre potrebbe voler rimborsare un certificato per diminuire l’esposizione su un particolare sottostante, oppure dare una sensazione di “forza” restituendo capitali o banalmente chiudere una o più posizioni per far tornare i conti di un quarter! E infine…altre mille motivazioni che non conosciamo perché spesso il ragionamento degli Emittenti sfugge alla nostra comprensione.

Ma alla fine a noi non serve sapere perchè l’Emittente richiama un Callable, piuttosto ci farebbe comodo capire quando “potrebbe” farlo o, più in generale, quando sarebbe meglio non acquistarlo per non vederlo rimborsato subito compromettendo il risultato del nostro investimento 😊.

Chi emette i certificati Softcallable

Ad oggi sul mercato possiamo acquistare 960 diversi certificati Softcallable. La seguente tabella riporta il numero di certificati per Emittente.

È evidente come Leonteq sia il re dei Softcallable.

In che tipo di mercato sono validi i certificati Softcallable

È opinione diffusa che i certificati Softcallable siano un perfetto investimento con mercati laterali, rialzisti o leggermente ribassisti.
Nel caso di mercato stabile o rialzista, un certificato Autocall tende a restituirci il nostro investimento rapidamente mentre un certificato Softcallable potrebbe permettendoci di continuare a cedolare per ancora molti mesi anche se i sottostanti sono tutti sopra strike. Ci consente quindi di dimenticarci per un po’ del nostro investimento e continuare a cedolare senza dover cercare un nuovo prodotto su cui investire. Ne risulta quindi che la scelta di un certificato Sofcallable con questo tipo di mercato risulta vincente, se sposiamo una strategia cassettista senza stare troppo spesso sul mercato.

Prendiamo ad esempio il certificato Leonteq CH1438100021 Cash Collect Softcallable con barriera capitale 50% su Deutsche Bank, Commerzbank e Banco BPM (WO a +28,2% da strike) e Banco Bilbao. Se fosse stato un semplice Autocall, avrebbe richiamato mesi fa, invece continua a erogare una fantastica cedola dell’1,5% mese dando una protezione pazzesca all’investitore. Vediamolo:

Bello vero? Sì, per me uno dei migliori prodotti collable sul mercato e con un po’ di fortuna si acquista ancora poco sopra la parità (non è in Bid Only).

In un mercato leggermente ribassista, i Sofcallable tendono a tenere il prezzo, ma non come gli Autocall Stepdown per quanto detto precedentemente, a meno che non abbiamo anche l’Airbag, allora è tutta un’altra storia.

In caso di mercati decisamente avversi, invece, i certificati Softcallable non riescono invece a tenere bene il prezzo anzi si deprezzano velocemente perché la mancanza della “certezza” che possa richiamare con un eventuale stepdown è penalizzante.

Il 6 giugno presi ad esempio il (tristissimo…) Leonteq CH1261320126 su Amazon, Meta, Unicredit e Stellantis (WO a -48% da strike all’epoca, oggi WO a -44%) Softcallable barriera 60%. Di fatto è un monosottostante, ma la discesa di Stellantis e la struttura hanno punito assai il suo valore (oggi si vende a 784 ed ha recuperato assai per la recente spinta rialzista di Stellantis dai minimi). Vediamo gli scenari del 2 giugno e del 23 dicembre in cui Stellantis ha recuperato 8 punti:

Come vedete il certificato ha recuperato e mentre a giugno quotava 25 punti a premio ora ne quota oltre 32 segnale di un sentiment positivo sul titolo. Sarà mica il caso di vendere…..

Certificati con Sottostanti Deep in The Money

Se acquistiamo un certificato Softcallable (senza Airbag) in emissione, di fatto ipotizziamo un andamento laterale/rialzista del mercato. Oppure non abbiamo opinioni in merito e lo acquistiamo perché ci piacciono i sottostanti (e le loro barriere) prendendoci il rischio di vederlo scendere per effetto di un ribasso significativo dei sottostanti.

Una strategia che invece mi piace molto è quella di ricercare certificati Softcallable con tutti i sottostanti molto al di sopra dello strike (il mercato si è già espresso verso l’alto) e l’Emittente se li è “dimenticati” lasciandoli sul mercato a distribuire cedole. Se fossero stati semplici Autocall, sarebbero già stati richiamati mentre essendo Softcallable ci potrebbero dare ancora molti mesi di soddisfazioni con un rischio contenuto. Sembra facile, e in realtà lo è 😊. Un esempio è il Leonteq CH1336241463 su Meta (WO a +50,3% da strike), Intesa San Paolo, Banco Bpm e Nvidia Softcallable con barriera 50% e payoff 1% mese. Ma avete letto bene dove sta il Worst of? 50,3 punti SOPRA lo strike. Non è un errore, è proprio così. Vediamolo:

Questo certificato ha erogato 19 cedole da 1% ed è ancora in vita. Una specie di cassaforte che eroga paghette mensili. Si vabbè mi direte, e quanto costa? Ecco, attualmente è in Bid Only ma…guardate qui sotto gli scambi fra privati:

Perché sbattersi per trovare un certificato di nuova emissione che rende il giusto se posso avere l’1% al mese su un certificato Softcallable con i sottostanti a distanze siderali dalla barriera? Ecco perché, secondo me, questi certificati devono occupare un bel pezzetto del nostro portafoglio.

Ve ne propongo un altro, il Leonteq CH1400332313, monosottostante Commerzbank che paga una cedola di 0,83% mese. Lo lascio giudicare a voi:

Dite la verità, avete mai visto uno scenario così per un prodotto che rende 10% annuo? Anche questo è in Bid Only, ma guardate che prezzi si spuntano sul mercato:

E non pensate che non ve ne siano di questi prodotti…basta cercare bene! E in questo vi darò una mano😊.

Ma a cosa dobbiamo stare attenti nella selezione? Al prezzo, ovviamente (do per scontato che i sottostanti del certificato che avete selezionato vi siano piaciuti!). Dobbiamo infatti stare attenti a non pagare il certificato oltre il nominale più la cedola corrente (meglio se intorno al nominale) per evitare di fare un investimento a payoff zero se l’Emittente richiama il certificato alla prima data successiva utile. Trovarne uno sul nominale a cedola appena staccata non è poi così complicato, ma vanno seguiti e bisogna attendere il momento giusto. MAI acquistare al meglio. Questa in realtà è una regola aurea per i certificati ma per i Softcallable lo è di più perché rischiamo di pagarli cifre spropositate anche per quanto vedremo nel prossimo capitolo…

Il Rischio Bid Only

Ecco questo è un tema pruriginoso. Il Bid Only è uno stato del certificato imposto dall’Emittente che implica che non viene più emessa carta. L’Emittente quindi si posiziona solo in Bid cioè l’unica cosa che fa è ricomprare i certificati sul mercato. Se volete acquistare un certificato in Bid Only dovete per forza farlo dai privati (se l’Emittente è sul book…) ad un prezzo che potrebbe essere assai più alto di quello che vedreste in Ask se ci fosse anche l’Emittente (ricordiamo che la forchetta Bid/Ask è, almeno in teoria, fissa).

Ma dove vediamo se un certificato (indipendentemente da essere callable o meno) è in Bid Only? Lo vediamo sulla scheda Euronext dedicata al prodotto. Prendiamo per esempio il Leonteq CH1381831473; la scheda sta a questo indirizzo:

https://live.euronext.com/it/product/structured-products/CH1381831473-ETLX

A destra in alto della pagina potete digitare altri ISIN e vederne lo stato. L’indicazione dello stato sta in basso a sinistra mentre a destra il prezzo infragiornaliero in Bid:

Sulla stessa pagina in basso a Dx potete invece vedere il prezzo storico (vedere tabella del paragrafo precedente) e controllare se ci sono stati scambi e a che prezzi. E’ un dato da monitorare sempre nei prodotti in Bid Only.

Perché e quando il Bid Only è un rischio? Lo è soprattutto sui certificati con sottostanti in difficoltà perché non essendoci l’”ancora” della forchetta Bid/Ask, di fatto il prezzo Bid può essere “qualunque”. Se l’Emittente è anche in Ask, la presenza dello spread fisso fa sì che il Bid non può essere troppo basso altrimenti lo sarebbe anche l’Ask. Quando c’è solo il Bid, si può essere tentati dall’abbassarlo un po’ senza dover contestualmente abbassare l’Ask… (che vorrebbe dire vendere ad un prezzo più basso di quello teoricamente corretto). Quindi state attenti 😊.

Un altro aspetto da considerare è che, quando si acquista un Softcallable bisogna essere consci che potreste averlo in portafoglio per anni. Per quanto detto può essere un bene, ma anche no 😉. Le condizioni di mercato potrebbero mutare e voi potreste magari decidere di acquistare altri tipi di prodotti con strutture e rendimenti diversi per seguire il mercato. In questo caso si esce, facendo attenzione a farlo con attenzione.
Attenzione, infine, ai certificati Softcall sugli indici. Se è a basso payoff c’è sempre il rischio di restare incastrati. Infatti, se il mercato risale, l’emittente è tentato (e lo fa) di mettere il certificato in Bid Only abbassando contestualmente il prezzo di riacquisto. In questo caso resteremmo incastrati in un prodotto che ci rende poco con un mercato che sale con il rischio di tenerlo in portafoglio per una vita.

Tutto chiaro, cosa offre il mercato?

Come detto, sono disponibili quasi 1.000 certificati di tipo Softcallable sul mercato. Visto che è Natale e non lavoro fra un panettone e un pandoro li ho visti tutti, (ma proprio tutti!), scremati un po’ e li ho suddivisi in due file, uno con buffer barriera positivo e uno con buffer barriera negativo (sono 83 prodotti, incluso il CH1261320126, io non li toccherei neanche con un fiore ma…).

Qui (link al file excel) la lista degli 82 certificati con buffer negativo.

Qui (link al file excel) la lista completa in excel dei 469 certificati suddivisi in sottotabelle come segue:

• Buffer barriera capitale <15%, >15%, >20%, >25%, > 30%, >35%, >40%, >45% e >50%.
• Airbag
• Fixed

Vi sono 128 prodotti con buffer <50%, qualcuno anche con Airbag e tantissimi intorno alla pari…

Come al solito il rendimento annuo in rosso è ricalcolato sulla chiusura del 23 dicembre 2025, il buffer sulla barriera capitale in blu ed i certificati sono ordinati per scadenza crescente ed hyperlinkati su Cedlab.

Buon gain a tutti!

27 dicembre 2025
(a cura di Fernando Ciapparoni)

In che tipo di mercato sono validi i certificati di investimento

È opinione diffusa che i certificati di investimento a capitale condizionatamente protetto siano un perfetto investimento con mercati laterali, rialzisti o leggermente ribassisti.

Nel caso di mercato rialzista l’autocall tende a restituirci il nostro investimento rapidamente, permettendoci di cercare un nuovo cavallo su cui investire. Un mercato stabile ci consente di guardare i nostri investimenti con leggerezza, passando alla cassa mensilmente per lo stacco delle cedole, un po’ come le nostre utilities con le bollette. In un mercato leggermente ribassista, l’autocall stepdown tende a far tenere il prezzo al nostro portafoglio, cercando di riavvicinare, più o meno velocemente, il livello di barriera autocall con il prezzo dei sottostanti in discesa.

Ma, in caso di mercati decisamente avversi, non c’è low strike o airbag che tenga. L’unico strumento per gestire un repentino drawdown dei sottostanti sono i certificati sugli indici, oggetto di questo articolo.

Gli Indici sono resilienti, perché?

Gli indici sono sottostanti assai più resilienti rispetto ai titoli azionari. Mentre per un titolo del nostro indice MIB40 fare -40% è possibile, e, statistiche alla mano almeno un paio l’anno lo fanno, che l’indice faccia -40% è molto più difficile, possibile, ma statisticamente meno probabile. Vorrebbe dire che “mediamente”, con gli opportuni coefficienti dovuti al peso di ciascun titolo dell’indice, ognuno dei titoli dell’indice dovrebbe scendere del 40%.

Per tali motivi questo tipo di strumenti sono ritenuti i più protettivi fra i certificati a capitale condizionatamente protetto.

Basket di Riferimento

Che io ricordi, non trovo esempi di certificati con indici classici scoppiati, mentre qualcuno con i settoriali si, un buon motivo per acquistarli 😊.
In questo momento ci sono circa 750 certificati su indici di vario tipo. Facendo un carotaggio su Cedlab ne ho estratti 112 selezionando alcuni (non tutti) degli indici utilizzati.

Ho fatto una personale suddivisione degli indici sottostanti in classici, settoriali e derivati.

Gli indici classici sono in generale i più solidi, e pertanto il rendimento di certificati a capitale condizionatamente protetto con solo questi indici avrà, di solito, payoff più basso.

Per aumentare il payoff dei certificati sugli indici, spesso gli emittenti affiancano agli indici classici degli indici settoriali, che per la loro tipicità, hanno volatilità più elevata e consentono di dare un payoff complessivo più alto. Eccone alcuni inclusi nei certificati che abbiamo selezionato:

Inoltre, vi sono indici il cui andamento non è lineare con il sottostante ma sono anch’essi un prodotto derivato:

Quest’ultimi sono stato il cavallo di battaglia del 2024 e della prima metà del 2025 e meritano un trattamento diverso. Essendo per natura derivati, hanno una variabilità più significativa e, di contro, un payoff generalmente più alto. Non tutti gli Emittenti hanno nel loro portafoglio questi sottostanti, ad oggi solo Leonteq ed EFG, che di fatto utilizza strutture Leonteq apponendo il loro marchio, (e la loro credibilità in termini di rating – Fitch A con outlook stabile -) e pertanto a parità di struttura daranno un payoff più basso. La qualità è un valore e si paga, sempre. Due strutture uguali con payoff diverso devono sempre farvi venire il dubbio: l’emittente è tirchio (spesso) o c’è un diverso valore dietro (talvolta)?
Di seguito alcune strutture delle varie tipologie.

Emittenti di certificati sugli indici

Chi sono i protagonisti di questa fetta di mercato? Di seguito la distribuzione dei 750 certificati attualmente in circolazione:

Come potete notare, c’è chi fa la parte del leone nelle emissioni di questo tipo di certificati.

In realtà, se li andaste a guardare “uno per uno” come ho fatto io, vi accorgerete che quelli che hanno un senso (almeno per me) sono davvero pochi, ma quelli buoni vanno assolutamente tenuti in portafoglio. Di seguito la tabella con i 112 selezionati:

Proseguendo con l’analisi, ho trovato le seguenti soluzioni:

Attenzione: è probabile che in un certificato softcall sugli indici, se a basso payoff, possa esserci un rischio non percepito. Infatti, se il mercato risale, l’emittente potrebbe scegliere (e lo fa) di mettere il certificato in bid only. In questo caso resteremmo incastrati in un prodotto che ci rende poco con un mercato che sale con il rischio di tenerlo in portafoglio per una vita.

Come avrete sicuramente notato in questi mesi, non vi sono state emissioni di nuovi certificati su indici derivati da un bel po’. Quelli di vecchia emissione, ed in molti li hanno cavalcati, stanno sparendo progressivamente per via delle scadenze/richiami. Restano a mio avviso, pochi cavalli buoni, a breve scadenza, che troverete nella lista

Segmentazione per Buffer/Tipo

I 112 certificati li ho segmentati nel modo seguente:

• Per Buffer >15%, >20%, >25%, >30%, >35%, >40%, >45%
• Airbag
• Softcall

Qui (link al file excel) la lista completa in Excel dei 112 certificati segmentati per buffer. Come al solito il rendimento annuo in blu è ricalcolato sulla chiusura di martedì 23 dicembre 2025, i certificati sono ordinati per scadenza crescente e hyperlinkati su Cedlab.
Qui (link al file excel) la lista completa in Excel dei 112 certificati scelti segmentati per Worst Of per opportune analisi. Come al solito il rendimento annuo in blu è ricalcolato sulla chiusura di martedì 23 dicembre 2025, i certificati sono ordinati per scadenza crescente e hyperlinkati su Cedlab.
Buon gain a tutti.